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上海5年内完成国企改革
酝酿已久的上海市《关于推进本市国有企业积极发展混合所有制经济的若干意见(试行)》(以下简称《意见》)正式印发。
根据《意见》，上海国资改革未来的主要目标是经过3至5年的推进，基本完成国有企业公司制改革，除国家政策明确必须保持国有独资的之外，其余实现股权多元化。此外，《意见》明确提出了上海市国有企业积极发展混合所有制经济的9条具体措施，包括推进国有企业公司制股份制改革、优化国有企业股权比例结构、加快开放性市场化联合重组等。
在昨日举行的上海深化国资改革促进企业发展座谈会上，上海市委书记韩正指出，上海国资国企改革工作将“抓住关键”，实质性启动国资流动平台，有效重组，大力推进企业整体上市和纵向整合，完善激励，建立健全企业长效激励机制。
锦江股份试水引入战略投资者
上述《意见》明确表示，发展混合所有制的基本原则为 “坚持完善基本经济制度、坚持市场导向改制转型、坚持依法规范公开透明、坚持统筹兼顾稳妥推进”。
事实上，在上海此前发布的“国资国企改革20条”中，也表示此轮改革将以“市场化、专业化、国际化为导向，以深化国资改革带动国企改革为着力点，以推进开放性市场化重组为途径，积极发展国有资本、集体资本、非共有资本相互融合的混合所有制经济，提高国有企业活力和国有经济整体竞争力”。
稍早前，锦江股份(600754，SH)通过非公开发行的方式，引入战略投资者弘毅投资的举动，即被视为在上海出台“国资国企改革20条”的背景下，通过公开透明的上市公司平台，推进和深化混合所有制的有益探索。此举可“有利于发挥双方优势，进一步优化公司治理结构，推动公司机制创新，加大资源整合力度，打造具有国际竞争力和品牌影响力的行业领军企业”。
韩正表示，国资国企改革是全面深化改革的重要组成部分，要主动适应互联网快速发展和科技迅速变化带来的新挑战，主动适应经济长期平稳增长新常态，主动适应市场配置资源起决定性作用的新环境，抓住关键，实质性启动国资流动平台，有效重组，大力推进企业整体上市和纵向整合，完善激励，建立健全企业长效激励机制。
目前，上海的国资流动平台包括上海国际集团和上海国盛集团。根据上海市国资委的要求，上海国资国企要从管资产转向管资本，上海市国资委为此印发了《上海市国资委管好资本、服务企业履职清单(试行)》的通知。而此次发布的《意见》中也明确表示将“加强顶层设计、统筹安排、系统推进，积极发挥资本流动平台作用。充分调动和激发全社会支持和参与改革的主动性、积极性和创造性，实现改革的力度、发展的速度、职工可承受的程度相统一”。
华谊集团提出整体上市
上述《意见》具体提出了9条措施以推进发展混合所有制经济，包括 “推进国有企业公司制股份制改革、优化国有企业股权比例结构、加快开放性市场化联合重组、实施股权激励和员工持股、明晰企业改制重组的决策程序、规范财务审计和企业价值评估、坚持市场决定对象和发现价格、平等保障相关利益主体合法权益、完善国有企业改制的政策和环境”。
《意见》明确表示，将利用国内外多层次资本市场，推动具备条件的企业集团实现整体上市，成为公众公司，发挥国有控股上市公司资源整合优势，推进竞争类企业主营业务资产、功能类和公共服务类企业竞争性业务资产上市，提高证券化水平。加快国有企业公司制股份制改革，实现投资主体多元化、经营机制市场化。探索建立特殊管理股制度，试点设立优先股。
在上海此轮国资改革中，推动符合条件的企业整体上市，被认为是实现混合所有制的重要手段之一。目前，在上海国资企业中，拥有三爱富 (600636，SH)、双钱股份(600623，SH)、氯碱化工(600618，SH)3家上市公司的华谊集团已明确提出整体上市目标。
此外，《意见》也明确根据不同企业的功能定位，合理设定国有股权比例，优化股权结构。如负责国有资本运营的国有资本管理公司，保持国有独资;战略性新兴产业、先进制造业和现代服务业中的国有重点骨干企业，可保持国有控股或相对控股;一般竞争性领域的国有企业，根据发展实际，按照市场规则有序进退、合理流动。
同时，《意见》表示支持国有企业通过合资合作、战略联盟等方式，聚焦产业链、价值链，与各类所有制企业实施双向联合重组。支持国有企业通过证券市场、产权市场等引入各类投资主体参与改制重组。鼓励非公有制企业参与国有企业改革，在企业经营管理中积极发挥作用。其中，如何盘活上海国企手握的大量存量土地，或成为此次改革的重要议题。
而对于市场关注的股权激励和员工持股方面，《意见》表示鼓励整体上市企业集团的经营者、技术管理骨干实施股权激励;符合条件的竞争类企业集团及下属企业完成公司制股份制改革后，可实施股权激励。
另一方面，《意见》也要求各企业根据发展实际，重点并择优选择能够在技术、管理和资源上形成互补、协同和放大效应的战略投资者。
上海市推进国资国企混合所有制改革的方案终于浮出水面。
7月7日，上海市召开深化国资改革促进企业发展座谈会，会上，上海市政府印发了《关于推进本市国有企业积极发展混合所有制经济的若干意见(试行)》(下称《意见》).
上述《意见》已于6月13日在上海市委常务会议上审议并原则性通过。
《意见》分为指导思想、基本原则、主要目标和具体措施四大类别，其中具体措施共有九条，涵盖公司制改革、股权比例、股权激励和员工持股等各个方面。
《意见》再次明晰，经过3-5年的推进，要基本完成国有企业公司制改革。上海市副市长周波在会议上说，将通过公司制改革、开放性市场化双向联合重组、股权激励及员工持股三条途径推进上海国有企业的公司制改革。
《意见》明确了股权激励的思路，上海市委书记韩正在会议上透露，要“一司一策，以股权激励为主，今年第四季度推出总体方案，年底率先在整体上市的企业集团实行股权激励。”他说。
三条途径推进改革
韩正在会议上表示，国资国企改革是深化改革的重要组成部分，国资改革应主动适应经济长期平稳发展的新常态，主动适应市场资源起决定作用的新环境，尽快实现从量的扩张到质的提升，从做大到做强，从向内到向外。
自去年上海市发布“国资国企改革意见二十条”以来，混合所有制如何改、混合所有制中国资与民资的持股比例等关键问题一直未有指导性意见出台。此次《意见》的发布被外界认为将实质性影响到上海国资国企改革。
与此前上海市委常务会议审议的草案一致，《意见》再次明确，经过3-5年的推进，要基本完成国有企业公司制改革，除国家政策明确保持国有独资外，其余企业实现股权多元化，企业股权结构进一步优化，市场经营机制进一步确立，现代企业制度进一步完善，国有经济活力进一步增强。
在实施途径方面，周波在会议上表示，主要是有三条途径，一是通过公司制改革，包括整体上市、核心业务资产上市、公司制股份制改革以及探索特殊管理股制度四个方面。二是开放性市场化双向联合重组。三是股权激励和员工持股。
《意见》明确提出推进三种不同类型的国企核心资产上市，《意见》称，推进竞争类企业主营业务资产、功能类和公共服务类国有企业竞争性业务资产上市，提高证券化水平。
复旦大学企业研究所所长张晖明认为，以资本市场为重点进行改革，很好地实行了与公有制的对接，使国有资本能更加灵活退出市场，并且更能促进战略性产业的升级与发展。
《意见》针对不同类别企业的股权结构也作了具体的说明，具体而言，负责国有资本运营的国有资本管理公司，保持国有独资;负责基础设施和功能区域开发建设、提供公共服务和保障改善民生类的功能类和公共服务类国有企业，可以保持国有全资或国有控股;战略性新兴产业，先进制造业和现代服务业中的国有重点骨干企业，可保持国有控股或相对控股;而在一般竞争性领域的国有企业，根据改革实际，按照市场规则有序进退，合理流动。
一位参会的央企管理人员对21世纪经济报道记者评述，在国企改革方面，上海做的还是比较到位。
该央企管理人员称，根据会上传递的信息，作为上海主要资本管理公司的上海国际集团和上海国盛集团或有新动向，两大集团今后主要以管理资本为主，不再管具体产业经营运作。
而在国资流动平台建设上，韩正要求，今年下半年，要努力推动平台实质性启动运营，要牢牢把握国资管理与企业经营分离这个根本要求，实现国资统一管理、公开运作，真正管好国资、放活国企、不管经营。
明确股权激励
实际上，在混合所有制的对象选择上，《意见》也做出了相应的阐述，即重点并择优选择能够在技术、管理和资源上形成互补、协同和放大效应的战略投资者。
对此，《意见》也有相应条例进行保障，一是科学决策关，明晰企业改制重组的决策程序，二是审计评估关，规范财务审计和企业价值评估，三是市场交易关，明确国有股权、产权或资产转让、增资扩股等应通过市场进行。
值得一提的是，《意见》首次提出，鼓励发展非公有资本控股的混合所有制企业，即将来有可能出现国资并不占控股地位的混合所有制企业。
在股权激励和员工持股方面，韩正指出，要完善激励，建立健全企业长效激励机制。“一司一策，以股权激励为主，今年第四季度推出总体方案，年底率先在整体上市的企业集团实行股权激励。”他说。
《意见》鼓励对整体上市企业集团的经营者、技术管理骨干实施股权激励;符合条件的竞争类企业集团及下属企业完成公司制股份制改革后，可实施股权激励。实施股权激励的企业应同步建立业绩挂钩、财务审计、信息披露、延期支付和追索扣回等约束机制;同步建立职工收入正常增长、工资集体协商和困难职工帮困托底机制。
此外，《意见》鼓励国有及国有控股的转制科研院所、高新技术企业对重要的技术和经营管理人员实施股权和分红激励。混合所有制企业按照国家规定探索实施员工持股。
对此，弘毅投资总裁赵令欢在接受21世纪经济报道记者采访时表示，他并不提倡全体员工持股，股权激励这一机制对企业的主要管理和骨干人员更为合适，而对于全体员工采用奖金作为激励方式可能更为恰当，奖金的主要来源可以是企业利益的分红，这样可以确保全员共享企业发展的红利。
赵令欢说，上海此次出台的混合所有制意见没有“大而全”，而是针对实际中存在的问题提出了解决办法，“贴近实际，思路清楚”。
张晖明则表示，《意见》是对上海国资改革20条的进一步细化与推进，但仍然在理论上、认知上和运作能力等准备上存在一定的欠缺。
张晖明称，《意见》在未来的具体操作过程中，肯定会遇到一系列问题，例如权益如何划分?资本管理人是否有独立的决策能力?能否发挥个人能力进行运作?和原有的国有资产的差异又如何解决?
“这类问题可以通过制度化、法制化来规避，但预计还需要相当长一段时间。”张晖明说。
7日下午，上海市政府印发了《关于推进本市国有企业积极发展混合所有制经济的若干意见(试行)》的通知，以推进上海市国有企业积极发展混合所有制经济。
意见的指导思想是以党的十八大和十八届二中、三中全会精神为指引，以促进各类企业相互融合、共同发展为导向，以发展公众公司为主要实现形式，实现发展混合所有制经济与优化国资布局结构、实施开放性市场化联合重组相结合，与推动国资有序流动、盘活用好国有资产想结合，与完善公司治理结构、建立健全现代企业制度相结合，为上海社会经济协调可持续发展做出更大贡献。
意见再次明确，上海国资改革的主要目标是经过3-5年的推进，基本完成国有企业公司制改革，除国家政策明确必须保持国有独资外，其余实现股权多元化，发展混合所有制经济，推动企业股权结构进一步优化，市场经营机制进一步确立，现代企业制度进一步完善，国有经济活力进一步增强。
意见提出了上海市国有企业积极发展混合所有制经济的9条具体措施，分别是：推进国有企业公司制股份制改革，优化国有企业股权比例结构，加快开放性市场化联合重组，实施股权激励和员工持股，明晰企业改制重组的决策程序，规范财务审计和企业价值评估，坚持市场决定对象和发现价格，平等保障相关利益主体合法权益，完善国有企业改制的政策和环境。
概念股：
作为改革排头兵，上海国企改革望先行，催生两类投资机会：
第一，资产整合做大做强的上市公司，如上海机场、浦发银行、隧道股份、东方明珠、百事通、新华传媒;
第二，市值利润考核、股权激励改善经营效率的上市公司，如上海梅林、友谊股份、新世界、豫园商城、老凤祥、益民集团、上海医药。
上海机场：高峰小时起降架次上调至74架次
类别：公司研究机构：瑞银证券有限责任公司研究员：陈欣日期：2014-07-01
公司公告：上调高峰小时起降架次
6月26日公司公告，民航局同意将浦东机场的高峰小时容量标准调整为74架次，从2014年7月1日起执行;但考虑到夏季雷雨多发，基于浦东机场航班正常性考虑，2014年夏秋季浦东机场小时航班时刻安排不超过70架次。
影响分析：3季度飞机起降有望增加7.6%
2014目前高峰小时起降为65架次，我们测算，若达到74架次，将增加13.8%，若达到70架次，将增加7.6%;若不考虑对非航收入影响，我们预计，3季度主业利润有望增加约4%。
2014年展望：3季度有望在出境游推动下主业利润15%的增长
我们预计：1)由于出境游高增长，公司国际航线旅客量有望维持10%以上增长，但国内航线旅客量同比增速受到经济影响将会持续放缓;2)2014年公司承租母公司场地价格大幅上调或导致成本10%左右增长。我们预计，2季度主业利润增长将放缓至10-11%，考虑到7月1日开始的高峰小时上调以及国际旅客量或持续两位数增长，3季度主业利润有望同比增长达到15%。
估值：上调全年业绩预期，维持“买入”评级，目标价15元
鉴于高峰小时起降的提升，我们上调公司2014-2016年EPS预测至1.09/1.25/1.62元(原为1.08/1.22/1.52元)，基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值，WACC假设为8.5%，得到目标价15元，对应2014年PE估值13.7倍，维持“买入”评级。风险：我们预计卫星厅将于2015年开建，资本开支或明显超过100亿元，关注股份公司承担建设资金的比例。
浦发银行优先股发行方案点评
类别：公司研究机构：东北证券股份有限公司研究员：唐亚韫日期：2014-05-08
浦发银行于14年4月29日晚间公布优先股发行方案、未来三年资本规划和未来三年股东回报规划。
浦发银行的优先股发行方案完全按照银监会和证监会共同发布的指引设计，除了股息率尚未确定之外，基本在市场的预期之内。
我们预测浦发银行优先股的股息率落在7%-9%的可能性较大。而且按照公司的发行方案，固定股息率将采用分阶段调整，我们预期初期的股息率不会太高，可能会在7-7.5%的水平，随后会根据公司的实际情况逐渐调整。
截止2014年一季度末，浦发银行的一级核心资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别为8.61%、8.61%和10.96%，如果不考虑发行费用静态计算，加上优先股之后，公司的一级核心资本充足率不变，一级资本充足率和资本充足率分别上升到9.82%和12.18%，如果考虑未来三年的利润积累和银行未来三年的资本规划，公司一级资本基本不存在缺口，尚存在120亿元左右的二级资本缺口，通过发行资本债可以顺利解决这一资本缺口。
作为第一家发行优先股的银行，由于此次发行优先股方案对于银行的保护较为充分，如果优先股的股息率适中，低于利用优先股资金带来的收益率，将会对普通股股东的权益形成增厚作用，具体增厚作用的大小还取决于优先股股息的具体水平，但是整体，资本的补充有利于浦发银行未来三年增速的稳定，对浦发银行的股价具有一定的正面作用。
维持增持评级，风险在于后续可能的监管政策风险和宏观经济波动导致不良贷款暴露超过我们预期的风险以及与上海国际信托集团的整合弱于我们预期的风险。
隧道股份一季报点评类别：公司研究
机构：中银国际证券有限责任公司研究员：李攀，张泰欣日期：2014-05-05
隧道股份(600820.CH /人民币9.61， 买入) 一季度实现收入 42.84 亿元，同比增幅为 11.7%;归属上市公司股东净利润 2.67 亿元，同比增幅为 31.8%，一季度实现每股收益0.21 元，略好于我的预期。报告期内公司毛利率同比提升了 0.91个百分点。我们预计公司施工、设计及运营等业务在上半年有望继续保持平稳增长。
一季度公司综合毛利率为11.7%，同比升 0.91 个百分点;营业利润率为 7.7%，同比升1.99 个百分点;净利润率为 6.2%，同比提升 0.95 个百分点。管理费用率为 4.9%，同比下降 2.23 个百分点;销售费用率为0.2%，同比下降了0.01 个百分点，财务费用率为 5.7%，同比上升 0.55 个百分点。
公司一季度经营活动的现金流入净额为 6.05 亿元，而去年同期为净流出7.67 亿元，截至一季度末，公司资产负债率为 77.6%，比年初下降了0.5 个百分点。
我们维持公司 2014-2016 年每股收益分别为 1.124、1.277、1.434 元，目标价12.8元，对应 11.4 倍 2014 年市盈率，继续维持买入评级。
东方明珠：携索尼合资落地 沐浴主机游戏春风盛宴
类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：陈运红，陈筱日期：2014-05-26
投资要点：携手索尼，两大合资公司落地。5 月25 日晚东方明珠发布公告，公司全资子公司上海东方明珠文化发展与索尼集团在华全资子公司索尼(中国)签订合资合同，在上海自贸区共同出资设立2 家合资公司，分别负责生产、营销索尼集团旗下索尼电脑娱乐公司的PlayStatio硬件、软件及提供相关服务的在华业务。其中东方明珠索乐文化发展注册资本金为1000 万元，公司控股51%;索尼电脑娱乐公司注册资本4380 万元，公司参股70%。经营期限为10 年。
强强联合，年销售额有望突破200 亿。此次东方明珠牵手索尼是继百视通与微软成立合资公司共同开发游戏机市场后，又一上海国有传媒公司携手海外游戏机开发商的战略布局。公司的国内渠道优势、自贸区的注册子公司的政策与资源对接，搭载索尼完善的主机游戏软硬件开发和销售策略，及其在华系统成熟的电子消费渠道，有望享受国内游戏主机开启、游戏娱乐消费升级的红利。参考索尼PS4 已占据了主机游戏超过50%的市场份额，及索尼在华优厚的消费电子渠道，我们预计东方明珠与索尼在软硬件的销售合作有望享受国内400 亿电视游戏市场的50%以上份额的盛宴，年销售规模望超过200 亿元。另外在本报告中我们试图回答以下问题：(1)游戏机在中国市场有多大?(2)微软、索尼和任天堂3 大全球游戏主机厂商的优势分别是什么?(3)当期的游戏机产品中，PS4 销售成绩如何势不可挡?(4)此次合作会为东方明珠怎样的协同与业绩贡献?目标价13.75 元-15.00 元，重申“增持”评级。我们预计2014-2016 年公司可实现的EPS 分别为0.25元、0.30 元和0.37 元，分别对应49.06 倍、38.54 倍和28.94 倍PE。鉴于公司强大的品牌效应与资源整合能力，及公司在上海文化国有企业改革中所处的极为重要的平台定位和充足的在手现金储备，我们给予公司目标价13.75 元-15.00 元，“增持”评级，建议重点关注。
上海梅林：机会源于可能的资产注入
类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：文献，汤玮亮日期：2014-04-29
投资要点
摘要：我们判断，上海梅林2014-16年年均营收增速约为15%-20%，主要靠低毛利率和竞争激励的贸易、屠宰业务拉动，因占当前利润约45%的冠生园休闲食品业务增速维持在约10%，公司营收增速很可能超过净利增速。在管理层股权激励方案已实行、国企改革加速、公司定增已过股东会审核但拟投资项目存在不确定性的背景下，与对业务的期望比，投资人可能更重视光明集团将其食品资产注入上海梅林的可能性，公司后续投资机会也更可能来自于此。
肉类食品：坚持品牌肉战略，扩张渠道促销量增长
13年上海梅林收入中48%是肉类食品，旗下有：鲜肉品牌“爱森”、“苏食”、“重庆今普”，罐头品牌“上海梅林”。公司的屠宰业务战略有二：一、扩张渠道提升销量，如其规划2014年将爱森、重庆今普冷鲜肉直营店+70%、+230%;二、坚持高质高价品牌肉战略，并计划在重庆推广“上海梅林”牌冷鲜肉。爱森、苏食占上海、江苏市场份额仅8%、4%，重庆今普在重庆份额亦不到40%，市场空间明显，但品牌肉增速还要观察市场需求，而扩张渠道则要看管理层整合产业链的能力。
休闲食品：人口老龄化利好蜂蜜消费，做细市场促进销量上升
休闲食品冠生园的蜂蜜和大白兔奶糖是主要盈利产品，二者13年为上海梅林贡献约11%的收入，另外，冠生园的调味品、药酒、面制品合计贡献约6%的收入。蜂蜜方面，冠生园作为龙头品牌，可享受人口老龄化带来的蜂蜜消费量提升，13年中国人均蜂蜜消费量仅为美国的一半，市场前景广阔;奶糖方面，公司将通过丰富品类、下沉渠道提升销量。另外，14年上海新厂逐步投产，奶糖销量增长将得到支持。
连锁贸易：“光明里”扩张终端，加强物流管理提升盈利能力
一米生活网购超市、光明便利店合计约占公司营收5%，商品进出口约占15%。由于网购业务竞争激励，预计公司2014-17年连锁贸易的业务重心将会是实体连锁店与商品进出口。实体连锁店方面，公司将主要发展与一般便利店定位不同的中高端“光明里”食品连锁店，公司计划到2015年底，通过新开+改造(光明便利店)形成200家“光明里”。同时，公司还将加强物流管理提升连锁贸易业务的盈利能力。
盈利预测与估值
预计公司2014-16年EPS分别为0.21、0.23、0.24元，同比分别增长11%、10%、4%，按照2014年4月25日收盘价7.45对应PE分别为35、33、31倍，参考14年可比肉制品行业平均PE为34倍，考虑到公司作为上海等地肉类龙头品牌的成长性以及光明集团注入资产的可能，首次给予“推荐”评级。
风险提示：食品安全事故、渠道扩张或光明便利转型不达预期。
友谊股份：超市业务盈利下滑 百货业务表现稳健
类别：公司研究机构：华融证券股份有限公司研究员：易华强日期：2014-05-05
2013年度净利下滑。
2013年度，公司实现收入519.26亿元，同比增5.41%，归属净利润10.36亿元，同比降11.50%，扣非后净利润9.31亿元，同比降13.70%，EPS为0.60元。
超市业务收入缓增，综合收益率下降，导致超市业务净利润大幅下滑。
2013年，子公司联华超市实现收入303.83亿元，同比增4.82%，而归属净利润大幅下滑84.42%，至5,295万元。2013年末，联华超市直营的大型综超、超市、便利店分别为156家、641家、929家，分别较2012年末净减少1家、12家、55家，门店数量净减少，及新店培育期内销售情况不及成熟门店，导致收入增长放缓。联华超市净利润大幅下滑，主因是市场竞争压力大，致使综合收益率(含毛利及其他收益)下滑0.66个百分点，至24.02%。2013年内，联华超市费用支出管控情况较好，销售费用及管理费用占营业收入比重分别为20.33%、2.43%，与2012年基本持平。
百货业务收入稳步增长，购物中心业态表现良好。
2013年，百货业务实现收入170.31亿元，同比增10.53%。传统百货业态中，除第一八佰伴净利润实现11.20%同比增长外，永安百货、新华联、东方商厦、友谊百货等净利润出现下滑。购物中心业态表现良好，西郊购物中心、又一城的净利润分别实现22.29%、28.66%的快速增长，友谊南方商城、中环购物广场的净利润增速也达到双位数，2013年开业的百联台州东森购物中心和世博源一期分别亏损1,141万元和1,047万元。奥特莱斯业态中，青浦奥莱净利润同比增3.69%，达到1.45亿元，2013年开业的无锡奥莱亏损3,854万元，武汉奥莱亏损253万元。总体来看，占公司盈利10%以上的3个项目：青浦奥莱、友谊南方商城、第一八佰伴均实现稳健增长，体现了公司业态模式的合理性。
投资建议及评级
我们预计公司2014-2016年EPS为0.63元、0.73元、0.81元。公司以购物中心和奥莱业态进行外延扩张，符合行业发展趋势;对超市门店持续进行优化调整，费用管控得当;公司作为上海国资的商业旗舰，有望受惠于国资改革。给予公司“推荐”评级。
风险提示
CPI下行继续挤压超市业务毛利水平;电商分流及区域竞争导致百货业务新店盈利不及预期。
新世界：一季度收入增2%净利增3.5%
机构：海通证券股份有限公司研究员：潘鹤，李宏科，路颖，汪立亭 日期：2014-04-25
公司4月25日发布2014年一季报。2014年一季度实现营业收入9.1亿元，同比增长2.16%，利润总额7061万元，同比增长3.09%，归属净利润5038万元，同比增长3.45%;扣非净利润4974万元，同比增长3.17%。摊薄每股收益0.095元，每股经营性现金流0.14元。
简评和投资建议。由于消费环境偏弱及一线城市核心商圈客流近年下降的行业性趋势，公司一季度收入仍仅有小个位数增长(2.16%)，但较4Q13的负增长(-15.34%)有所好转;一季度综合毛利率为23.71%，减少0.41个百分点，可能与高毛利的其他业务收入下降及毛利率减少有关。
销售管理费用率合计增加0.06个百分点至12.95%，其中销售费用率增加0.09个百分点，管理费用率减少0.03个百分点;财务费用减少440万元至1923万元，费用率回落0.54个百分点，带动期间费用率减少0.48个百分点。费用率下降基本抵消了毛利率的减少，一季度营业利润增长2.76%;此外，因营业外净收入增加22万元及有效税率减少0.62个百分点，最终归属净利润增长3.45%，略高于收入增速(2.16%).
维持盈利预测。预计公司2014-2015年EPS各为0.48和0.54元，分别同比增长4.58%和12.05%;其中2014年商业、医药、酒店和物业管理各贡献EPS约0.27、0.09、0.02和0.06元，我们用分部估值法分别给予15、35、20和5倍估值(此外，假设政府补助2500万元，对应EPS0.035元，不给予估值)，合计对应每股价值为7.93元;同时再加上163地块(公司拥有49%股权，目前该项目只“制造”财务费用而不产生收益，预计将来可能在黄浦区核心商圈建设11万平米左右的购物中心，因此只能在其资产价值的基础上扣除负债并打个折扣来估值)对应的每股价值保守测算应该在每股3元左右;综合给以10.93元的6个月目标价并维持“增持”的投资评级。
风险和不确定性：酒店业务的波动性;163地块项目对未来业绩(2015年及之后)影响的不确定性等。
豫园商城：黄金量增价跌 全年收入增速将大幅收敛
类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：耿邦昊，徐问日期：2014-04-30
事项：豫园商城4 月29 日晚公布2014 年一季报，单季实现收入62.09 亿元，同比降5.46%;净利润1.67 亿元或EPS=0.12 元，同比降15.8%，扣除套期保值等非经常性损益后净利润为1.59 亿，同比增4.86%，基本符合市场预期。
平安观点：
量增价跌，全年黄金销售增速将大幅收敛由于 1Q 平均金价较去年同期下跌近20%，虽然销售量同比上升(今年春季订货会在1Q，去年在2012 年4Q)，但销售额小幅下降5.46%。受益金价上升，黄金珠宝零售业务毛利率同比提高2.95 个百分点至10.54%。由于去年高基数原因，全年黄金珠宝主营业务公司增速将大幅收敛。考虑大牌公司将保持100-200 家的门店扩张速度，加上豫园商圈餐饮、百货、医药、租赁等业务的稳定收入贡献，我们预计全年收入增速在10%左右。
套期收益大幅减少，期间费用率平稳，由于1Q 金价小幅上行，公司套期保值实现投资亏损，且招金矿业的投资收益贡献也大幅减少，1Q 公司投资收益为-7600 万元，较去年同期的1.8 亿大幅下降，同期公允价值变动损益仅162 万，较去年年底大幅下滑。公司进一步加大了黄金租赁比例，借金占存货的比例达67.8%，审慎的对冲策略有利于抵御金价波动对主营业务的影响。1Q 期间费用率平稳，销售费用率增0.3 个百分点至2.22%，管理费用率降0.3 个百分点至1.74%，财务费用率也小幅下降0.03 个百分点。
预测 14-15EPS 至 0.71、0.78 元，维持“推荐”评级
我们预计14-15 年公司分别实现收入248 和277 亿元，其中黄金珠宝零售业务增速分别为9.5%、12.4%。考虑到豫园商圈业务收入和利润率稳定、黄金主业收入增速下滑和招金矿业投资收益可能继续减少，预计14-15 年EPS 为0.71、0.78 元，对应PE=10.1X 和9.3X。我们看好豫园商圈的稳定经营收益、公司黄金珠宝业务的长期成长性，且目前市场并未充分反映公司的旗下丰富的资产价值，维持“推荐”评级。
风险提示：豫园商圈人流大幅下降;黄金消费需求进一步下滑;招金矿业业绩大幅波动。
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